一、行情回顾

　　2003年的国内外铜市可谓波澜壮阔，牛气冲天。2002年以来，随着全球宏观经济逐步走出"9·11"事件的阴影，在黄金、原油及农产品价格强劲上涨的拉动下，商品期货市场各类商品的价格终于了摆脱了连续数年下降通道的束缚，从长期的低迷中崛起，催生着又一个崭新牛市的来临。在这股全球商品价格普涨的带动下，铜价也呈现出明显的恢复性上涨。2003年伊始，LME和上海铜价都出现大幅上升行情，铜价突破长期下跌趋势线后大幅回升，LME铜价自1546美元于2月达到了1760美元关口，创两年来新高。

　　然而进入2003年3月，国内外铜价便由于全球经济的持续疲软、美国股市连绵阴跌、伊拉克战争的阴霾、中国受"非典"疫情影响等种种利空原因而掉头下行。直到4月初随着美英在伊拉克战争的进展顺利, 铜价才得以企稳反弹，经过4月份横盘筑底，5月份由于美元的大幅度贬值铜价拔地而起，整整涨了一个月，收复了90％的失地，距离1760美元年内高点仅一步之遥。但在西方国家传统的夏季消费淡季铜价再度走软。

　　10月份,基金终于悉数吸纳了生产商的保值抛盘而一举突破了1840美元的阻力带后上攻。2003年10月30日将成为世界铜市的里程碑，LME铜价一举突破了2000年2036美元的高点。在良好的经济数据和Codelco旗下Andina铜矿工人罢工事件的刺激下，其后涨势如虹，LME铜价屡创新高，最高价达到2207美元，再创六年半来新高。

　　全年LME三月铜价从年初1556美元攀上了岁末的2207美元的价位，较去年上涨651美元，涨幅为41.8%。国内远期铜价也攻破了22490的关口,较去年上涨6530元/吨，涨幅为40.9%（数据截止至2003年12月18日）。

　　我们认为，无论是从宏观基本面，供需平衡，还是从技术面角度分析，铜价自1999年开始的筑底行情终于在2003年成功突破，铜价步入牛市循环,牛市主升浪已经展开。

　　LME三月期铜月线（1993-2004）

　　二、宏观经济的全面好转是铜价上涨的根本原因

　　1． 美国经济加快复苏

　　自2001年以来，美联储已经连续13次降息，并在今年6月份将利率降至45年以来的最低水平1%。今年年初，布什政府提出了大规模减税计划，目的就是鼓励消费者增加开支、促使个人与企业增加投资、促进经济持续复苏。通过一系列降息减税措施，推动了企业尽快走上扩张之路，带动美国经济加快复苏。

　　最新公布的美国第三季度GDP增长8.2%，增幅创近20年之最。制造业方面，美国11月份供应管理协会制造业指数高达62.8，为历史最高水平，显示了美国制造业的形势非常令人乐观。10月份工厂订单在前次数据被调高至1.4％的情况下依然环比增长了2.2％；在劳动力市场方面，美国11月份失业率下降了0.1个百分点至5.9％，非农就业人口增加了5.7万人；整体经济形势来看，美国已经全面进入了经济高速扩张期。据国际权威机构预测，2003年美国经济成长可望达到4.1%的增长水平， 2004年成长4.5%。

　　 　　欧美采购经理人指数持续上升

　　2．日本经济摆脱十多年的低迷状态，开始恢复成长

　　今年五月日本政府宣布日本经济进入缓和的复苏期。第二季度日本经济按年率成长3.9%，这已是连续6个季度实现经济增长。多数经济学家认为日本经济将保持温和复苏态势。IMF预计2003年日本经济将成长2%，2004年成长1.4%。

　　3．欧洲经济正在缓慢复苏

　　今年上半年，欧洲经济成长缓慢，部分国家经济甚至出现负增长。但下半年逐步出现好转迹象。德国商业景气指数从9月份的91.9跳升至10月份94.2，为2001年以来的最高水平，而且是连续6个月回升，PMI指数也连续两个月处于50以上，表明欧元区最大经济体德国经济呈现复苏迹象。明年欧元区经济有望加快步伐。IMF将2003年欧元区经济增长预估调降至0.5％，不过2004年将加速到1.9％。

　　　　 　　OECD综合领先指标与工业生产持续上升

　　4. 中国经济已开始进入加速成长的扩张期

　　今年中国经济保持了快速增长的良好势头。季度GDP增长最高达到了9.9％，尤其是经过SARS疫情的考验之后，第三季度GDP增长仍然高达9.1％，前三季度GDP增长平均为8.5％。除了对外贸易和外商投资增长拉动了经济增长以外，中国经济高速增长更主要是受国内工业生产增长以及固定资产投资的带动。

　　从城市化进程到信贷机制的普及,中国经济正经历的种种变化,促使消费需求取代固定资产投资,成为推动经济成长的主导力量,并使中国经济保持高速成长。事实上,一些经济分析师认为,中国经济在经过20年的迅猛发展後,成长的动能远远没有耗尽.中国料将迎来对耐用消费品需求的荣景,这不禁使人将其与1960年代日本经济起飞时的情况做一比较。

　　据国际权威机构预测，预计中国2003年GDP增长为8.7%，明年增长为8.4%,同时将通货膨胀率控制在2%左右。

　　目前世界主要经济体的经济周期转换处于从复苏向扩张的过渡阶段，尚未展开真正的加速成长或繁荣期，为铜消费的增长和铜价上涨展现了光明前景。

　　三、全球铜市供求关系由过剩转向紧缺

　　1、精矿等原料紧张使精铜产量增加受限

　　1998年上半年至1999年的减产风潮，使全球矿山关闭或减产的产能超过100万吨，从而导致铜精矿的供应一直呈紧张状态。2001年因铜价创下历史新低，不仅高成本矿被迫宣布限产，连智利等一些低成本的铜产商也限产保价。此次限产造成矿产量下降，再度加剧了铜精矿市场的短缺状况。

　　由于全球各大风速矿减产造成全球铜精矿供应短缺，已经使得过去几年内铜精矿的粗炼和精炼费用降到历史低点。2003年长期合同项下TC/RC下降至近十多年低点。现货采购的铜精矿的TC/RC费用更是不断刷新历史低点。如此低的加工费用，必然使冶炼商的成本大幅提高，利润空间极度压缩，甚至面临亏损局面。那些依赖外来原料供应的矿冶商无法承受如此低的加工费用，势必面临被迫减产的窘境。

　　中国铜精矿进口量逐年递增，对进口铜精矿的依赖程度也日益严重。我国在现货贸易项下进口铜精矿所承受的加工费压力是不言而喻的。因加工费过低，今年已有部分中国冶炼商削减产量计划。中国大冶有色就曾因全球铜精矿短缺，加工费用较低，而将2003年铜产量缩减26%至11万吨。

　　　　 　　2． 中国-全球铜消费的发动机

　　制造业向中国的转移，大量外资的流入，使中国成为世界工厂，导致铜消费增长集中于中国，巩固和加强了中国铜消费大国的地位。作为最直接反映中国精铜消费增长的领域，中国铜加工材产量、进口、出口、消费迅速增长，其中1990-2002年我国铜加工材产量平均增长35.06%，居世界之首。

　　　　 　　2001年中国成为世界最大的精炼铜进口国，之后中国巩固了世界最大的消费国的地位。2002年以来中国经济持续强劲的增长为世界铜的消费带来了活力，当年中国铜的消费量首次超过美国，达到260万吨/年的水平，占到全球铜消费的17%，成为了世界第一大铜消费国。有关机构预计，中国2003年铜的消费为300万吨，2004年铜的消费为330万吨。铜的中国的铜需求异军突起，各种形式的铜消费迅猛增长，成为推动近几年全球铜价恢复性上涨的中坚力量。

　　3． 2003年全球的供需状况比去年有所改善

　　国际铜研究组织（ICSG）预测， 2003年世界精炼铜产量将达到1515.1万吨，2004年铜产量达到1597.4万吨。随着美国经济逐渐恢复和中国消费的强劲增长，世界精铜消费从2001年的低水平继续缓慢复苏，预计2003年全球的消费将增长2.2％达到1551.3万吨，2004年时消费预计增长 5.2%达到1636万吨。从数据来看，消费量的增速大于产量的增速，出现了供给缺口，尽管供求缺口绝对量并不大，但今年精铜市场出现供不应求的情况已成定局。

　　国际铜业研究组织（ICSG）12月11日公布的数据显示，在经历了7、8月份的消费淡季之后，9月份全球精铜消费明显大幅增加，致使9月份出现了10.1万吨的缺口，全球库存能够满足的消费周数9月份下降到5.65周。全球精铜市场今年1-9月铜供给缺口为38.9万吨，而上年同期为过剩8.3万吨。

　　种种迹象表明美国经济的回升将带动全球经济的恢复，因此铜的供需情况将会进一步紧张，消费的增长使得全球三大交易所（LME、SHFE、COMEX）库存持续减少， LME铜库存已下降到45.6万吨的水平。由于目前三大交易所的总库存已降至80多万吨的水平，智利国营铜业公司(CODELCO)将可能开始抛售20万吨库存，但这并不足以影响供求的总体趋势。

　　　　 　　全球三大交易所（LME、SHFE、COMEX）库存

　　四、美元贬值是铜价上涨的又一重要因素

　　我们研究始于今年五月份的上涨行情中，美元疲软是不可忽视的一个重要因素，美元自去年年底以来持续大幅贬值，对欧元汇率创出1.19以上的历史新高，贬值的幅度达到30%。历史上每次美元大幅贬值均会伴随金属价格走出明显的上涨行情。

　　从消费领域来看，欧洲国家和日本也是传统的铜消费大国，当美元对欧元、日元贬值会刺激欧洲和日本的消费商在铜市上的保值性需求；在投资领域，美元贬值直接导致美元资产的大幅缩水。对于国际上大量的流动资本而言必须要选择价值稳定的资产，在更广泛的资产领域内配置其投资组合以规避或对冲美元下跌的风险，传统上基本金属也作为一种重要的避险资产被纳入宏观基金的投资组合。这在全球经济走出低谷，进入复苏时表现得尤为明显，基本金属市场上往往会涌入大量的投资基金。

　　由于存在高达5千亿美元的巨额经常帐赤字压力，资本外流，美国政府当局的放任等多重因素，美元的中长期贬值趋势已经确立，对铜价上扬构成中长期利多支持。

　　　　 　　美元指数周线

　　五、整体商品处于牛市周期循环为铜价的上扬提供了外围环境

　　随着中国经济的高速发展，经济出现过热迹象，今年的物价总体水平出现明显上涨，已经开始显露通货膨胀的苗头。在美国第三季度高达8.2％的GDP成长数据公布后，市场上对通胀抬头的疑虑已经开始升温。明年有可能回出现一定程度的通胀，利率的上调也会随之而来。

　　商品价格指数是指美国商品研究局（Commodity Research Bureau）公布的一种期货价格指数，通常简称为CRB指数。CRB指数反映的是17种商品的价格，该指数的牛市运行格局已经形成， CRB指数已经接近1996年以来的高点263.6，铜与该指数相比，铜价的回升幅度处于严重落后状态，尚有较大上涨潜力。

　　CRB指数接近1996年以来的高点

　　六、基金战略性重仓做多

　　铜作为全球性的商品与世界经济息息相关---影响其供求关系的因素包括生产量、消费量、进出口量、关税变化、利率变化、汇率变化、地区及世界经济状况以及市场人气、资金流动等因素，而上述因素是可以通过严谨的调查与研究发现规律与周期性变化，并且能得出预见性的趋势预测，这正是拥有强大的研发实力以及庞大的流动资金的国际基金所擅长的。铜期货已经有近150年的历史，它以规范的管理、较强的趋势性、理性稳健的运作、以及良好的流动性，已经成为基金重要的投资领域。从1986-2003年的COMEX精铜市场的基金净多头持仓演变过程来看。1986-1989年、1994-1995年、1996年-1997年、2003年初的铜价涨势行情，基金通过头寸调整，对行情起到了明显的推波助澜作用。

　　宏观基金作为市场价格的先知先决者和驱动者，战略性做多。10月14日CFTC持仓报告显示，COMEX基金总持仓和净多头再创自1986年有史以来的最高记录！ 基金持续战略性重仓做多，表明宏观基金志在长远。

　　　　　　 　　七、技术面分析

　　1．趋势分析：进入2003年之后，LME铜价一举突破自1995年8月份高点3064和97年6月份高点2697之间的连线构成的一条长达8年的长期下跌趋势线，从而宣告了持续8年之久的熊市彻底终结。整个铜市的趋势已经发生根本改变,自2002年开始的上升支撑线引领新一轮的牛市行情！

　　2．形态分析：LME铜价已经突破1999-2003年度的跨世纪大W双底形态，突破3年高点，更大的W双底形态将指引出新的上升空间已被打开。

　　3.波浪分析：目前铜价进入了快速上涨的阶段，牛市第三浪已经展开，LME铜价目标位将上看2400美元，2600美元。

　　当然，由于年底圣诞节、春节假期，国内外基金都将获利套现，2250美元价区铜价面临技术性压力的迹象明显，但调整之后，随之而来的春季消费旺季将引领铜价再续主升浪。

　　上海五月期铜月线（1993-2004）

　　结论与价格展望：

　　随着世界经济复苏，铜市牛市已经展开，铜价将有较大上升空间。在设置止损的前提下逢低建立战略性多头头寸，把握历史性的机遇，追逐牛市主升浪，投资铜期货将赢得可观利润。

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